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天爾
2018年上半年環保并購市場點評及展望
近兩個月來，環境企業普遍反映資本市場遇冷，行業進入融資瓶頸。但2018年上半年環保行業兼并重組卻依然活躍，據中國水網不完全統計，2018年1月至7月，7個月內環保市場共發生并購50起，涉及金額334.27億(其中16起未披露金額)。相較于2017年全年385億的收并購規模，2018年以來的并購勢頭更加迅猛。
并購主體以民營上市公司為主 國有企業跨界并購趨勢有所放緩
從并購主體來看，并購主體以民營上市公司為主，國有企業跨界并購趨勢有所放緩，并購主要方式是橫向并購。
并購動因分析：
一是因為目前整體資本市場行情低迷，企業價格回歸理性，資金實力雄厚的上市公司利用資金優勢迅速占領;
二是因為環保行業本身的地域性、技術壁壘等限制較強，企業完全通過自身內生式增長速度慢且難度較大，外延式擴張是更為便捷有效的途徑，上市公司通過并購整合打破技術及地域限制，實現快速擴張;
三是因為環保行業整體利潤率不高且工程回款周期偏長，上市公司擴張到一定階段需要維持穩定現金流，因此，穩定運營的垃圾焚燒發電項目、供水項目、污水處理廠及毛利率高的危廢處理項目的交易特性顯著。
從今年前7個月的并購案例來看，國有企業跨界并購趨勢較之前大幅放緩，現階段國家對國有企業參與PPP項目的投資進行了進一步收緊，自去年年底國資委出臺《關于加強中央企業PPP業務風險管控的通知》以來，業內對于央企參與PPP項目的情況一直抱有較高的關注。而據“PPP有例”數據服務平臺不完全統計，目前PPP市場總體呈現出成交總量下降的趨勢，從今年前7個月的并購情況來看，央企參與PPP項目總成交量同比減少17%。以2018年7月份為例，全國央企PPP項目總成交量同比下降49%。
國家對央企參與PPP項目管控收緊一定程度上抑制了央企的快速擴張進度，在環保領域的并購也相應減緩。
從并購標的來看，固廢和水處理領域是目前的熱點領域。
制圖：E20環境平臺(轉載請注明出處)
2018年上半年固廢及水處理領域的并購案例仍然占據了半壁江山，固廢領域(包括固廢、危廢、環衛等)并購占比接近一半，污水處理和供水領域合計比重達到30%，固廢和水處理領域仍是目前的熱點。
從細分領域來看，危廢處理領域的并購案例多占比達到22%，一方面，市場和資本一致看好危廢領域，鑒于危廢處理技術壁壘高、地域性強、毛利率高，且目前國內危廢領域市場集中度較低，現階段各大危廢企業紛紛通過并購擴張整合等手段進行市場布局，很多跨界進入環保領域的企業也通過并購進入危廢領域進行跑馬圈地。另一方面，危廢項目普遍體量較大，利潤率高，因此成為了很多擬上市企業的標的，通過危廢項目來支撐公司的營收和凈利達到快速上市的目的。
環衛領域雖然并購案例較少但是總并購金額占比達46%。據E20研究院統計，2018年以來環衛項目的占比持續保持在60%以上。今年上半年，環衛領域的并購也較之前活躍了許多。如中山公用并購名城科技拓寬環衛領域業務，盈峰環境152.5億巨資收購環衛行業裝備中聯環境，中聯環境目前已擁有國內乃至大的環境環衛裝備產品矩陣，此次交易是目前國內環保行業大的一例。
我國環衛服務體制從政府專營到市場化再到PPP公私合營，環衛行業逐漸走向體系化運營，無論是前端的垃圾分類強制執行，還是后端垃圾焚燒等終端處理企業的產業鏈延伸，都將進一步催生環衛市場的釋放，環衛領域的并購整合在未來幾年將會持續活躍。
污水處理及供水領域鑒于污水廠及水司穩定的運行及現金流，一直是并購企業的主要選擇之一。
并購仍將是行業整合發展的主要方式
從未來的趨勢來看，并購仍將是行業整合發展的主要方式。
1、IPO市場縮緊，企業上市難度大 ，通過被并購實現“曲線上市”
2018年1-7月，IPO審核情況無論是從上會數量、過會數量還是募資金額來看，較2017年同期都有顯著下降，其中上會數量及過會數量同比下降68%及81%，資金募集額同比下降30%，IPO的不確定性進一步加大。IPO門檻的隱形提高讓部分環境企業的上市前景變得很不明朗，加上目前的IPO新政規定，企業在IPO被否后三年內不得再次申報IPO以及通過重組等方式上市，在這種情況下，更多的準上市企業只能選擇被并購的方式實現曲線上市，接通資本市場。
2、上市公司仍將是主要收購主體，新三板企業日益受到并購主體青睞
短期來看，央企等“野蠻人”受政策及大環境影響，跨界并購整合的步伐有所放緩，有資金實力的上市公司仍將是主要的并購整合主體。從并購標的來看，新三板企業越來越受并購方的青睞，2015年環保領域的并購中僅有3家標的為新三板企業，占總標的比例為2.8%，在2018年1-7月的環保并購項目中，共有9家新三板企業，占總標的比例接近20%。主要原因是新三板企業在管理、財務等各方面都相對規范、信息透明，并購主體在選擇時面臨的收購風險相對較小，而新三板企業目前也處于較為不利的處境，估值處于下行區間、融資難、轉板困難，很多新三板企業也愿意找一個好的“婆家”。
3、固廢領域的并購占比將會繼續擴大，危廢、環衛等領域將是熱門領域
從2018年上半年的并購交易案例可以看出，固廢領域的并購占比接近50%，遠超水處理領域的30%，并購主要領域已經逐漸由水處理領域轉到固廢領域。危廢處理壁壘高、收益高以及擁有較大的市場空間，進入危廢市場、提升市場規模快的有效路徑就是并購，所以未來危廢標的仍將是并購主體對象。環衛領域是近兩年才迅速發展起來的新興領域，目前是環保領域增長快的細分市場，前端垃圾分類等政策逐步執行，后端焚燒等終端處理企業產業鏈往前延伸，環衛領域將成為新的熱點。
當然并購主體在買買買的同時，也要謹防并購帶來的風險。一方面，并購主體的資產負債率、股權質押率要控制在合理范圍內，并購主體自身的主營業務要具備良好的成長性和盈利能力;另一方面，并購重要的部分在于并購后的資源整合與協同效應，因此完成交割并不是并購交易的終點而是并購交易的起點，并購整合能否成功在于并購后的整體運作，事實上并購案例的成功比例并不高，如人飲水，冷暖自知。
債務風險、流動性緊張的影響仍將對環保板塊造成持續壓制，但是生態環境服務的市場需求依然旺盛，具有核心競爭優勢的環保公司仍將保持較高的增速。這類企業的項目進度未受到明顯影響，在一定程度上有利于重塑市場信心，同時推動環境產業從綠色發展向兩山產業這一更高業態的全面升級。
(本文作者為北京上善易和投資管理有限公司投資經理)
